Дисконт на Urals ударил по бюджету
В 2025 году российская экономика вошла в фазу медленного роста, считают эксперты Института переходных экономик Центробанка Финляндии (BOFIT). По их оценке, главным катализатором конъюнктурного всплеска двух предыдущих лет было резкое наращивание госрасходов. В результате такой экспансионистской фискальной политики ВВП России увеличился на 4,2% в 2023 году и на 4,9% в 2024-м, говорится в обзоре BOFIT. В документе подчеркивается, что в настоящий момент производственные мощности в стране почти полностью загружены, а финансовый и трудовой потенциал практически исчерпан. В ближайшие годы темпы роста российской экономики не будут превышать 1%, считают финские экономисты. Схожие прогнозы дают и другие зарубежные аналитические центры.
По оценке BOFIT, на текущий момент главной проблемой российского бюджета является динамика нефтегазовых доходов, которые по-прежнему составляют около четверти всех поступлений. И хотя страна продолжает поставлять за рубеж значительные объемы нефти, стоимость российского сырья заметно ниже мирового уровня. По расчетам BOFIT, в 2024–2025 года. средний дисконт на российскую нефть сорта Urals к стоимости эталонной Brent достиг 14 долларов за баррель, хотя до 2022 года он составлял всего 1-2 доллара. При этом в конце 2025 года этот дисконт временами даже превышал 20 долларов, а средняя стоимость Urals при этом опускалась ниже 40 долларов за баррель. Это привело к существенному падению доходов федерального бюджета.
В BOFIT считают, что один лишь дисконт Urals способен увеличить дефицит бюджета на 1,5% ВВП. В то же время санкции практически полностью лишили Россию доступа к международному рынку капитала, вынуждая правительство и бизнес искать заемные средства внутри страны. Однако в российских банках ставки по кредитам выше, чем в зарубежных, поэтому их обслуживание обходится структурно дороже.
Еще один неблагоприятный фактор – это уменьшение ликвидной части резервов Фонда национального благосостояния (ФНБ), средства из которого используются для компенсации падения нефтегазовых доходов. И хотя общий объем ФНБ в 2025 году вернулся на уровень марта 2020 года, его ликвидная часть была заметно меньше, чем в 2022 году. Значительная часть ликвидных активов фонда была использована для покрытия дефицита бюджета. Изменилось и соотношение объема ФНБ к ВВП. Если в конце 2020 года этот показатель составлял порядка 12%, то к концу 2025-го он упал почти до 6%.
Промышленный кризис пришел в регионы
Немецкая аналитическая платформа bne IntelliNews пишет об ухудшении экономической ситуации в тех российских регионах, где основу экономики составляют предприятия металлургии и автомобильной промышленности. Крепкий рубль снижает доходность промышленного экспорта, а высокие процентные ставки тормозят приток инвестиций в сектор. На этом фоне президент «Норильского никеля» Владимир Потанин заявил о наступлении периода, когда «целые отрасли проверяются на жизнеспособность». Хотя производство в ВПК и поддерживает рост отдельных сегментов промышленности, оно не компенсирует замедление спроса со стороны гражданских отраслей.
Российский автопром переживает уже второй кризис после падения 2022 года. В 2025 году продажи новых автомобилей снизились на 16% до 1,33 млн единиц, а объемы производства продемонстрировали двузначное сокращение. Дорогие кредиты, повышение налогов и сборов и ограничения импорта разгоняют цены, но не могут стабилизировать спрос. Особенно сильно пострадала Самарская область, где расположены производственные площадки «АвтоВАЗа». Продажи автомобилей Lada упали почти на четверть, а сам автопроизводитель вводил режим неполной рабочей недели. Проект регионального бюджета на 2026 год предусматривает сокращение доходной части более чем на 10%.
Непростая ситуация сложилась и в Вологодской области, где крупнейший налогоплательщик «Северсталь» Алексея Мордашова временно не производил отчислений по налогу на прибыль, говорится в аналитическом обзоре bne IntelliNews. Ситуация Вологодской области показательна для всей сталелитейной отрасли, оборонные контракты которой не могут компенсировать снижение спроса со стороны строительного сектора, на который приходится почти три четверти всей производимой в России стали. По итогам 2025 года внутренний спрос на сталь упал примерно на 14%, чему способствовало охлаждение на рынке недвижимости и завершение программ льготной ипотеки.
Кадровый голод сдерживает рост
Наряду с фискальными ограничениями на российской экономике все больше сказывается нехватка трудовых ресурсов, численность которых с 2022 года, по разным оценкам, сократилась примерно на 1,5 млн человек. Этому способствовали такие факторы, как уменьшение въездной миграции, включая сокращение притока трудовых мигрантов из стран Центральной Азии, мобилизация и потери за счет погибших и раненых. Уровень безработицы в России и до 2022 года был невысоким, а сейчас составляет порядка 2,2%.
Конкуренция за рабочую силу между Минобороны, предприятиями ВПК и гражданскими секторами негативно отражается на экономическом росте. По сообщениям самих предприятий, несмотря на повышение зарплат, им становится все труднее закрывать квалифицированные вакансии. Это ведет к увеличению расходов бизнеса и ограничивает его возможности по расширению производства.
Военные расходы вышли на рекорд
В 2021 году оборонные расходы России составляли 3,6% ВВП, а в проекте бюджета на 2025 год – 7,2%. Если учесть все другие расходные статьи, так или иначе связанные с обороной, то общий показатель достигнет порядка 10% ВВП, подсчитали аналитики BOFIT.
Хотя проект бюджета на 2026 год и предусматривает номинальное сокращение расходов на оборону, в BOFIT считают их фактическое снижение маловероятным. По оценкам финских экономистов, дефицит российского бюджета в 2026 году составит порядка 3% ВВП против 2,6% годом ранее. В проект бюджета заложено номинальное увеличение доходов почти на 9%, что, по мнению BOFIT, является довольно оптимистичной оценкой. Расходы при этом должны увеличиться лишь на 4% в номинальном выражении, что с учетом инфляции будет равносильно их снижению.
Для покрытия бюджетного дефицита правительство намерено задействовать такие принятые во всем мире инструменты, как повышение налогов, введение дополнительных сборов для предприятий госсектора и увеличение объемов заимствований на внутреннем рынке за счет выпуска ОФЗ. По мнению финских экспертов, возможно также сокращение других расходных статей. И если организации оборонно-промышленного комплекса получают госгарантии по кредитам, привлекаемым для выполнения гособоронзаказа, то перед предприятиями прочих отраслей стоит проблема дорогих денег, сокращая инвестиционные стимулы в гражданском секторе, говорится в материале BOFIT.
От ВВП не ждут высокой динамики
По оценкам экспертов авторитетного Венского института международных экономических исследований (WIWIW), реальный рост ВВП России по итогам 2025 года составил 0,7%, а в 2026–2027 годах он может ускориться до 1,2% и 1,5% соответственно.
Правительство России ожидает роста ВВП на 1,3% в этом году и рассчитывает на ускорение динамики в следующем. Ключевым фактором сдерживания экономического роста считается высокая ключевая ставка Банка России, которая увеличивает стоимость кредитования и тормозит внутренний спрос. В настоящий момент ключевая ставка составляет 15,5%.
Ситуацию усугубляют низкий уровень цен на нефть, продолжающееся действие санкций и низкая инвестиционная активность. И хотя жесткая денежно-кредитная политика российского ЦБ смогла затормозить инфляцию, которая в январе составила 6%, этот процесс сопровождался ощутимым замедлением всей экономики.
Как отмечают аналитики BOFIT, России будет непросто вернуться к докризисным показателям роста, поскольку демографическая ситуация, структурный сдвиг в пользу более милитаризированной экономики и ограниченная международная интеграция надолго ограничили ее потенциал.
ФНБ теряет ликвидность
Общий объем средств Фонда национального благосостояния (ФНБ) в январе вырос, однако если рассматривать более длительный период, то ликвидная часть фонда стала заметно меньше. На 1 февраля объем ФНБ составил 13,639 трлн рублей, увеличившись за январь на 224 млрд рублей. За весь 2025 год объем ФНБ вырос более чем на 1,3 трлн рублей.
Фонд состоит из ликвидных активов и средств, инвестированных на долгосрочной основе в различные финансовые инструменты. Последняя категория составляет набольшую долю в структуре ФНБ, тогда как ликвидная часть за последние месяцы уменьшалась. По своим размерам ФНБ опережает государственные фонды большинства европейских стран, но не входит в топ-10 крупнейших суверенных фондов мира.
Ликвидные активы фонда состоят из валюты и золота и формируют порядка 31% в общей структуре средств ФНБ. На 1 февраля 2026 года ликвидные активы фонда составили эквивалент 4,226 трлн рублей (около 55,8 млрд долларов), что соответствует 1,8% ВВП, прогнозируемого на 2026 год.
Ликвидную часть в основном формируют китайские юани и золото. На начало января 2026 года на счетах ФНБ хранилось 209,2 млрд юаней и 160,2 тонн золота. Из них к февралю было продано 8,426 млрд юаней и 5,148 тонн золота на общую сумму 154,6 млрд рублей. Вырученные средства поступили в федеральный бюджет. В результате объем золота на счетах ФНБ к 1 февраля сократился до 155,094 тонн, а объем юаней – до 201,066 млрд.
Курсовая разница валют и переоценка стоимости золота вызывают дополнительные колебания объема ФНБ. В частности, за январь переоценка стоимости золота оказалась положительной, увеличив объем фонда на 355 млрд рублей.
Около 69% средств ФНБ инвестировано в неликвидные или долгосрочные инструменты. К ним относятся, в частности, средства на депозитах и счетах государственных институтов развития, российские облигации и акции компаний. Эти инструменты считаются неликвидными, потому что их нельзя быстро реализовать.
Согласно бюджетному правилу, дополнительные нефтегазовые доходы, полученные сверх определенного уровня цен на нефть (т. н. цены отсечения), уходят не на пополнение текущего бюджета, а в специальные резервы. В 2010-х годах цена отсечения составляла около 45 долларов за баррель. Если цена на нефть превышала этот уровень, то дополнительные доходы направлялись в Фонд национального благосостояния. Технически это осуществлялось за счет покупки иностранной валюты или золота. После 2022 года цену отсечения подняли до 60 долларов.
Куда идут средства ФНБ?
Неликвидная часть ФНБ, среди прочего, сформирована вложениями в госбанки, инфраструктурные и стратегические компании. Среди крупнейших позиций – привилегированные акции ОАО «Российские железные дороги» (722,1 млрд рублей), акции ПАО «ДОМ.РФ» (207,2 млрд рублей) и бумаги Государственной транспортной лизинговой компании (58,33 млрд рублей).
Крупная часть активов вложена в финансовый сектор, в частности в акции «Сбербанка» (3,46 трлн рублей) и ВТБ (90,95 млрд рублей), а также в привилегированные бумаги «Газпромбанка» (194,95 млрд рублей). Промышленный сектор представлен в структуре ФНБ вложениями в «префы» «Атомэнергопрома» на 57,5 млрд рублей. В портфель также входят обыкновенные акции «Аэрофлота» на 135,92 млрд рублей.
Помимо покупки акций, значительные ресурсы фонда размещаются в облигациях и финансовых инструментах, связанных с конкретными проектами. К этой категории относятся, в частности, облигации инфраструктурных компаний, таких как «Автодор», а также проекты в сфере логистики, транспорта и строительства.
Еще одним инструментом вложения средств ФНБ являются субординированные депозиты в системно значимых банках, которые представляют собой долгосрочный вклад в капитал финансовых учреждений. Например, в конце 2025 года часть средств ФНБ была размещена на субординированном депозите в «Газпромбанке» в целях финансирования инфраструктурного проекта с ежегодной уплатой процентов по ставке, равной ключевой ставке Банка России.
Источники: Ostwirtschaft.de (нем.), WIIW (нем.), BOFIT (англ.), SIPRI (англ.), SWFI (англ.), Ведомости, Коммерсантъ, Интерфакс, РБК
ℹ️ Что почитать
- Что ждет экономику в 2026 году: минимальный рост и отрасли-чемпионы
- Будет ли дефолт в России в 2026 году?
- Итоги 2025 года – прогноз на 2026 год
